“原來(lái)說不良資産投資的(de)春天到了(le)，但其實是夏天來(lái)了(le)，市場(chǎng)太熱(rè)，價格太高(gāo)。”某國有資産管理(lǐ)公司金融機構部負責人(rén)稱，近5年不良資産包批量轉讓市場(chǎng)的(de)全國平均價格折扣率，從2013年的(de)20%多(duō)漲到2017年的(de)40%多(duō)。銀行的(de)不良資産包供需競争激烈，導緻銀行不良資産包的(de)“出廠價”上漲。“這(zhè)種狀态可(kě)能會延續到2018年，這(zhè)個(gè)大(dà)趨勢應該是不會改變的(de)。” 

随著(zhe)銀行不良資産壓力的(de)顯現，我國在2016年開始真正著(zhe)手處理(lǐ)銀行體系的(de)不良資産。中央财經領導小組辦公室主任劉鶴在今年1月(yuè)舉辦的(de)達沃斯論壇上表示3年内要全面降杠杆。商業銀行尤其是不少中小銀行此前通(tōng)過表外和(hé)各種渠道掩蓋隐藏的(de)不良資産今年将繼續大(dà)規模暴露；同時(shí)，财富管理(lǐ)、保險、信托甚至P2P等非銀機構的(de)問題債權也(yě)明(míng)顯增多(duō)，市場(chǎng)容量繼續擴大(dà)。 

據主做(zuò)不良資産投資的(de)某PE合夥人(rén)稱，目前國外不良資産回報率基本在16%-18%之間，收益率在另類投資中屬于中等偏上，屬于風險系數、收益波動率最低的(de)另類投資。我國不良資産回報率每年收益不一樣，且每家機構有不一樣的(de)要求，我們的(de)目标收益在35%以上，這(zhè)就需要更強的(de)資源整合能力。 

目前，各路資本正在競相追逐這(zhè)塊市場(chǎng)，國内四大(dà)AMC（資産管理(lǐ)公司）、地方AMC、各類投資公司、私募基金PE機構和(hé)境外投資者紛紛進入，競争變得(de)越發激烈。公開數據顯示，不良資産處置市場(chǎng)未來(lái)3-5年将保持20%以上的(de)行業高(gāo)增速，總體規模超10萬億元。 

布局的(de)最佳時(shí)間節點
在國外，不良資産投資策略是PE基金一個(gè)非常重要和(hé)成熟的(de)投資策略。而國内，雖然在成長(cháng)期投資、創業投資、地産、夾層、二級市場(chǎng)、債券等傳統私募策略方面都陸續發展出了(le)非常成熟的(de)基金管理(lǐ)人(rén)，但是在不良資産這(zhè)個(gè)領域則一直鮮少有私募機構關注，基本還(hái)是空白。其實中國不良資産市場(chǎng)的(de)第一個(gè)投資周期從2000年就開始興起，當時(shí)有一批外資基金積極介入，收獲頗豐。 

畢馬威重組咨詢服務中國區(qū)主管合夥人(rén)彭富強認爲，中國不良資産的(de)出現和(hé)投資，簡單說要從企業的(de)流動性開始講。2008年經濟刺激方案出台後，企業加大(dà)融資并擴充産能，經濟快(kuài)速增長(cháng)。但到2010年後，種種原因導緻産量過剩和(hé)資金流動性不足，違約風險開始增加，不良貸款随之出現。從2012年後，銀行開始通(tōng)過不良資産的(de)批量轉讓方式處置不良資産。但是，早年不良資産處置的(de)方式和(hé)渠道欠缺信息完整和(hé)市場(chǎng)機制。随著(zhe)2013年下(xià)半年，省級AMC的(de)出現、不良資産的(de)産品多(duō)樣化(huà)和(hé)更多(duō)的(de)監管指導意見出台後，不良資産的(de)交易方式和(hé)信息披露更專業、更市場(chǎng)化(huà)。因此，監管政策對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的(de)發展和(hé)未來(lái)趨勢帶著(zhe)非常重要的(de)啓示和(hé)影(yǐng)響。 

2016年以來(lái)各地湧現大(dà)量地方不良資産管理(lǐ)公司，監管方面連續下(xià)發重磅政策。一方面放松對(duì)地方AMC的(de)限制，允許符合條件的(de)省級政府增設一家地方AMC。至2017年末，地方資産管理(lǐ)公司已達58家，今年1月(yuè)份，中國銀監會又正式公布了(le)2018年首批5家地方資産管理(lǐ)公司。這(zhè)意味著(zhe)本輪中國銀行不良資産處置的(de)重啓和(hé)廣闊前景，也(yě)意味著(zhe)目前正爲各大(dà)金融機構布局不良資産投資的(de)最佳時(shí)間節點。另一方面，在債轉股指導文件落地後，銀行系AMC逐漸浮出水(shuǐ)面。随著(zhe)市場(chǎng)主體的(de)不斷豐富，不良資産管理(lǐ)行行“4+2+N”的(de)大(dà)格局初現端倪。 

數據顯示，截至2017年底，商業銀行不良貸款餘額1.71萬億元，較2016年底同比增長(cháng)12.80%。 

投後管理(lǐ)決定收益率
國内的(de)不良資産市場(chǎng)一般可(kě)分(fēn)爲一級、一級半和(hé)二級市場(chǎng)。一級市場(chǎng)是四大(dà)AMC的(de)主戰場(chǎng)，一級半市場(chǎng)的(de)參與主體則主要包括地方AMC和(hé)大(dà)型的(de)私募基金，另外，不良資産市場(chǎng)上還(hái)存在著(zhe)大(dà)量區(qū)域化(huà)、小規模的(de)資産處置機構，這(zhè)些主體成爲了(le)二級市場(chǎng)上活躍的(de)機會型交易者。但一旦進入到不良資産交易的(de)核心區(qū)域，市場(chǎng)的(de)集中度則很難被資金體量較小的(de)玩家突破。 

所以，做(zuò)不良資産投資不等同于簡單的(de)财務投資，也(yě)不等同于簡單的(de)機遇性投資。批量化(huà)地進行不良資産的(de)收購(gòu)和(hé)拆包零售，追求其中的(de)差價，這(zhè)種投資機會，從全球趨勢看，大(dà)概10-15年一次，可(kě)遇不可(kě)求。這(zhè)就要求參與主體具有極強的(de)主動管理(lǐ)能力和(hé)平台運營整合能力。在投資策略、退出策略等方面主動求變，在傳統之外謀求新思路、新模式，才能獲益頗豐。 

“對(duì)于買下(xià)來(lái)的(de)資産處置、盤活以及退出等要求越來(lái)越高(gāo)。比如原來(lái)一些催收、要債公司現在通(tōng)過互聯網+，實現智能催收；目前，大(dà)部分(fēn)不良資産的(de)抵押物(wù)是房(fáng)地産、土地、廠房(fáng)等，如何盤活抵押物(wù)做(zuò)價值提升的(de)資産？這(zhè)些都對(duì)投後資産管理(lǐ)提出更高(gāo)的(de)要求。” 博思恩資本創始人(rén)馮劍雲稱在AVCJ私募股權與創業投資論壇上稱。

 
“2015年開始，我們踏中了(le)這(zhè)一波不良資産上半場(chǎng)的(de)一個(gè)高(gāo)峰期，後來(lái)基本上成爲整個(gè)上海市場(chǎng)最大(dà)的(de)市場(chǎng)化(huà)購(gòu)買主體。2016年，我們在國内投放了(le)30億元人(rén)民币左右的(de)資金，大(dà)概買了(le)上百億面值的(de)資産，其中有70%左右投向了(le)資産包，涉及多(duō)家銀行的(de)貸款組合。在這(zhè)種有價差利潤的(de)前提下(xià)，我們依然拿到30%左右的(de)資金去配置長(cháng)周期的(de)重組策略的(de)項目，啓動單個(gè)債權、單個(gè)物(wù)權，甚至單個(gè)困境企業的(de)重組。”某國内特殊資産投資基金合夥人(rén)稱。 

所以，目前，對(duì)于不良資産投資，不僅僅是通(tōng)過債權本身的(de)追償去獲取價值提升，更是通(tōng)過投資、股權介入、全盤整合等等手段綜合提升債權的(de)價值。同時(shí)，這(zhè)些投資機構還(hái)期待一些國外長(cháng)線資金比如養老保險資金的(de)介入，做(zuò)一些長(cháng)線項目。 

“就政策層面來(lái)講，無論是82号文或是最新公告的(de)7号文，在不同程度上對(duì)銀行、AMC、交易所和(hé)投資者都改變他(tā)們在不良資産處置或投資領域上的(de)參與和(hé)行爲。中國各行業也(yě)積極地進行适合商業性和(hé)策略性的(de)重組重整，當中包括一些不良貸款、特殊資産、重組或整合機會。上述各種因素和(hé)機會讓不同背景的(de)投資者、重組方、資産方、交易方或監管部門都在參與整個(gè)行業的(de)發展和(hé)變化(huà)。” 畢馬威重組咨詢服務中國區(qū)主管合夥人(rén)彭富強對(duì)本報記者稱。